BNY Mellon: Die EZB kauft… Zeit

Die aktuellen Inflationsraten und insbesondere die jüngsten Entwicklungen der mittelfristigen Inflationserwartungen im Euroraum bereiten der EZB und ihrem Frontmann Mario Draghi erhebliches Kopfzerbrechen.

Der massive Ankauf von Anleihen über die nächsten zwei Jahre soll helfen, zunächst die Inflationserwartungen auf einem angemessenen Niveau zu verankern. Nach langem Ringen hat sich der EZB-Rat darauf geeinigt, dass eine Bilanzverlängerung um etwa eine Billion Euro reichen könnte. Die Programme für den Ankauf von Asset Backed Securities (ABSPP) und Covered Bonds (CBPP3) liegen bereits vor. Den Märkten wurde schon eine Ausweitung auf Unternehmensanleihen avisiert. Gleichzeitig sollen zielgerichtete langfristige Refinanzierungsgeschäfte (TLTRO’s) die Banken ermuntern, wieder verstärkt Kredite zu vergeben.

Das ABS-Programm wird sich zunächst auf Kreditverbriefungen kleinerer und mittelgroßer Unternehmen (SME) kon-zentrieren und der Hinweis auf „Besonnenheit“ – sprich risikoadjustiert – wird insbesondere die möglichen Volumina in Griechenland und Zypern gering halten. Weiterhin steht die genaue Definition, was unter „garantierte Mezzanine-Tranchen“ fällt, noch aus. Darüber hinaus wird die EZB beim Ankauf von immobilienbesicherten Verbriefungen wahrscheinlich zurückhaltend operieren. Das Risiko von ungewollten und unerwünschten Preissteigerungen wiegt hier aus unserer Sicht – insbesondere nach den Erfahrungen in Großbritannien – schwer. Das ausstehende Volumen von

SME-Verbriefungen im Euroraum beläuft sich nach Daten der SIFMA1 auf etwas über 100 Mrd. Euro. Am Primärmarkt wurden 2013 über alle Deckungswerte 180 Mrd. Euro emittiert und die Zahl für 2014 dürfte nicht wesentlich höher ausfallen.

Das neue Covered-Bond-Programm ist deutlich breiter angelegt als seine beiden Vorgänger und erste Ankäufe fanden bereits statt. Mit Blick auf das aus stehende Marktvolumen, also die auf den Bilanzen zur Liquiditätssteuerung einbehaltenen gedeckten Schuldverschreibungen und der Primärmarkt, erscheint uns bereits ein Ankaufvolumen von 100 Mrd. Euro pro Jahr ambitioniert. Sollte die EZB in einem nächsten Schritt auch Unternehmensanleihen ins Visier nehmen, erweitert sich offensichtlich das Jagdrevier. Erstrangige Industrieanleihen von Emittenten der Eurozone machen unseren Schätzungen nach allerdings gerade einmal 500 Mrd. Euro aus. Auch mit Blick auf die Handelsumsätze und das Emissionsvolumen erscheint das zur Verfügung stehende Ankaufvolumen relativ zum Gesamtpaket eher gering. In allen Fällen wird die EZB darauf achten müssen, dass ihre Interventionen nicht zu einseitigen Übertreibungen bei der Marktbewertung von Risiken führt.

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